S&P500指数は8月1日から5日にかけて終値ベースで6.1％急落したが、その後は16日までの期間でV字回復を遂げる展開となった。当レポートではその主な要因について考察するとともに、今週開催予定のジャクソンホール会議におけるパウエルFRB議長講演の注目点についても言及する。

S&P500指数が急反発した主因は米景気後退懸念の低下

S&P500指数は8月1日から5日にかけて終値ベースで6.1％急落したが、その後は16日までの期間でV字回復を遂げる展開となった（図表1）。その主因は、米景気後退懸念の低下だ。

1日に発表された7月27日までの1週間の米新規失業保険申請件数（季節調整済み）は24万9千件と市場予想の23万6千件を上回った。さらに、同日発表された7月米ISM製造業景況感指数は46.8と市場予想の48.8を下回ったほか、その構成項目の1つであるISM雇用指数も43.4と市場予想の49.2を大幅に下回った。これにより、米労働市場の悪化に対する警戒感が高まった。

翌日2日に発表された7月米失業率が4.3％と市場予想の4.1％を上回り、「サーム・ルール（失業率の3カ月移動平均が、過去12カ月の最低値から0.5％ポイント以上上昇した場合に景気後退開始を示唆するもの）」が発動された。このため、米労働市場の悪化による米景気後退観測が一気に高まるきっかけとなった。しかし、その後に発表された一連の経済指標は、米景気後退懸念を和らげるものだった。

特に市場参加者が注目したのが米新規失業保険申請件数の減少だ。8日、15日に発表された統計はいずれも前週比で減少し、市場予想も下回った。

そもそも、米新規失業保険申請件数の上振れは7月に上陸したハリケーン「ベリル」の影響で、米労働市場の悪化が誇張されていた可能性がある。実際、ハリケーンの被害が甚大だったテキサス州の新規失業保険申請件数（季節調整前）は7月に急増したが、8月に入ってからは逆に急減していることが分かる（図表2）。

さらに、15日に発表された7月米小売売上高も前月比1.0％増と市場予想の同0.4％増を上回った。これらの経済指標が、市場参加者に安心感を与える材料になったと考えられる。

円キャリー・トレードのアンワインド終了観測も株高に寄与

今回の急落局面で話題になった円キャリー・トレードのアンワインド（巻き戻し）の終了観測も、S&P500指数の上昇要因と考えられる。円キャリー・トレードは低金利の円で資金調達し、米ドルなどの高金利通貨で運用することで利益を追求する取引を指すが、その運用先は高金利通貨だけでなく米国株などにも及ぶ。

円キャリー・トレードの状況を把握する手がかりとして、ヘッジファンドなどのレバレッジド・ファンドにおける円ポジション統計がある（図表3）。この統計からは、円ロング（買い持ち）ポジションから円ショート（売り持ち）ポジションを差し引いたネットの円ショート・ポジションは、7月16日（米6月CPI発表後）と8月6日（日米金融政策決定会合後）において前週比で急減していたことが分かる。このことから、円キャリー・トレードのアンワインドが急激な円高・米ドル安と株安を引き起こした可能性が推測される。

しかし、8月6日時点の円のネット・ポジションは約2万枚のショートと、直近のピーク時である7月9日の11.4万枚のショートからすでに5分の1まで縮小していたことも同時に明らかになった。このため、8月6日時点の統計が発表された8月9日以降は、円キャリー・トレードにおけるアンワインドの終了（株式の売り圧力低下）観測が、株式市場の上昇に寄与した可能性もある。

当面の注目点はジャクソンホール会議でのパウエルFRB議長講演

今週の22日から24日にかけては、主要な中央銀行の総裁や経済学者などが参加する経済シンポジウム「ジャクソンホール会議」が開催される。パウエルFRB（米連邦準備制度理事会）議長は23日に講演を行う予定であり、市場関係者の注目が集まることが予想される。

ここでの焦点は、①パウエルFRB議長の米景気判断、②利下げ開始のタイミング、③利下げ幅と利下げペース、の3点に絞られるだろう。米景気後退懸念が高まるきっかけとなった失業率の上昇について、パウエル議長はどのように認識しているのか？また、年末にかけて約1％の利下げを織り込む市場を、パウエル議長は黙認（又はけん制）するのだろうか（図表4）？いずれにせよ、金融市場のボラティリティが高まる可能性もあるため注意が必要だ。