●2023年年初来、当ファンドのパフォーマンスは上昇基調が続く
●2023年4-6月期決算も引き続き堅調。今後は、世界的な海外旅行の本格的な回復に期待
●欧州の高級ブランド企業は良好な企業のファンダメンタルズ（基礎的条件）を有する優良企業が多く、不透明な市場環境下で投資家の注目を集める可能性も

2023年年初来、当ファンドのパフォーマンスは上昇基調が続く

2023年年初来の先進国株式は、米国をはじめとした主要中央銀行の利上げサイクルの終了が視野に入りつつあることや、AI（人工知能）関連への成長期待の高まりなどから、特にハイテク企業を中心に大きく上昇しています。

こうした市場環境下、当ファンドの投資先であるプレミアム・ブランド企業の株価は、ゼロコロナ政策終了後の中国市場の回復期待を背景に、2022年後半から2023年5月半ばにかけて、先進国株式を大きく上回る上昇となりました。それ以降は、株式市場におけるAIブームとは関連が乏しいことや、中国の景気回復の遅れを受けた懸念の高まりなどもあり、株価は上昇・下落を繰り返す展開となりました。しかし、こうした流れの中でも、2023年年初来の当ファンドの分配金再投資後基準価額は、2023年8月15日までで、+26%と上昇となりました。　

^{※本文中の先進国株式は、MSCI世界株価指数、配当込み、円換算ベース。}

これまでに比べると華やかさには欠けるが、堅調な業績動向が続く

高級ブランド企業の2023年4-6月期売上高は、中国市場の回復が大きなけん引役となり、全体としては依然として堅調な業績動向であることが示されました。これまで力強いリベンジ消費の動きがみられていた米国市場で減収に転じた企業もありましたが、より高価格帯の商品を提供し、富裕層の顧客が相対的に多いとみられるエルメス・インターナショナル（フランス）は、米国市場でも引き続き好調でした。

また、分野は異なるものの、同様に富裕層の顧客が多いフェラーリ（イタリア）は、需要が堅調であることを背景に、業績見通しの上方修正を発表しました。また、値上げやパーソナライゼーション（顧客ニーズに合わせたカスタマイズ対応）により、2023年4-6月期の営業利益率は過去最高水準を記録しました。

化粧品分野では、ロレアル（フランス）が、全地域で底堅い需要に支えられていることを示したほか、高い収益性が維持できていることも示しました。

マリオット・インターナショナル（米国）をはじめとしたホテル運営企業の多くは、世界的に根強い旅行需要に加えて、中国とその周辺地域が大きく改善していることを発表しました。

中国の経済再開による恩恵はゆっくりだが、着実にプラス寄与　

今年１月に中国政府がゼロコロナ政策を終了した当初、多くの投資家は幅広い分野のプレミアム・ブランド企業がその恩恵を受け、中国市場の「V字」回復を期待していたとみられます。高級ブランド企業など一部についてはこの動きがみられますが、その他については回復ペースはゆっくりで、「U字」回復の様相を呈しています。

回復の段階には、いくつかあると考えられますが、まず最初の段階は、富裕層や「プレミアム」志向が強い消費者による消費の回復です。これは現在進行中と言えるでしょう。

そして、2段階目と考えられるのが、海外旅行の回復（それに伴って、旅行者を対象とした免税品などのトラベル・リテールの回復）です。

さらに、その次の3段階目は、在庫水準やサプライチェーン（供給網）問題の改善と、マス層やプレミアム・ブランドに憧れを持つ層の消費意欲の改善が必要になります。マス層の消費者は景気動向により左右されやすく、また、プレミアム・ブランド企業の中でも提供する商品の価格帯が低い分野（例えば、スポーツ関連ブランドなど）の消費を支える層でもあります。

プレミアム・ブランド企業各社の2023年4-6月期決算からは、中国の経済再開による恩恵はゆっくりではあるものの、着実にプレミアム・ブランド企業の業績動向にプラス効果をもたらしていると考えられます。2023年下期以降は、2段階目（海外旅行の回復）と3段階目（在庫水準の適正化、サプライチェーンの正常化、マス層の消費意欲の回復）の回復が期待されます。

今後は、海外旅行の本格的な回復が成長ドライバーに

新型コロナウイルスの感染拡大期において、中国当局は中国から海外への団体旅行を制限していましたが、今年2月以降、段階的に緩和しています。そして8月10日には、日本、韓国、オーストラリア、米国、ドイツ、英国などをはじめとする78の国と地域を対象に新たに団体旅行の解禁を発表しました。団体旅行に参加するのは、マス層やプレミアム・ブランドに憧れを持つ層が多く含まれる可能性が高いとみられます。高価格帯の高級ブランド商品を多数購入する消費者層ではないかもしれませんが、化粧品などの免税品（トラベル・リテール）の本格的な回復や、プレミアム・ブランド企業の中でも価格帯が低い分野に需要回復の恩恵が広がる可能性があるとみられます。

また、中国のみならず、世界的にみても海外旅行者数はコロナ前の水準にまでは回復していません。その一方で消費者の旅行・レジャー意欲は旺盛であり、今後、世界的な海外旅行の本格的な回復が、多くのプレミアム・ブランド企業にとって成長ドライバーになると期待されます。

足元では、ホテル運営企業の組入比率を引き上げ

当ファンドの足元のポートフォリオにおいても、世界的な海外旅行の本格的な回復によって大きく恩恵を受けるとみられる「トラベル関連」の代表格、ホテル運営企業の組入比率を引き上げており、2023年7月末時点の上位10銘柄のうち、3銘柄がホテル運営企業となっています。また、それ以外にも6月に新規にフランスのホテル運営企業も新たに購入し、7月には買い増しを行いさらに組入比率を引き上げています。

これまでもホテル運営企業の業績は、一足先にコロナ禍からの経済再開に向かった欧米などでは旺盛な旅行需要を背景に、客室稼働率の改善、客室単価の引き上げなどにより、大きく改善してきました。前述の通り、世界的な海外旅行者数はコロナ前の水準には回復していません。今後、世界的に海外旅行が本格的に回復すれば、一段の業績拡大につながると予想されます。

また、免税品などのトラベル・リテールの回復で恩恵を受けるとみられる化粧品分野では、2023年7月末時点で組入上位7位のロレアルのほか、米国の香水メーカーについても2023年年初以降、組入比率を引き上げています。

また、プレミアム・ブランド企業の中核ともいえる欧州の高級ブランド企業は、長い歴史を有する企業が多く存在します。長い歴史の中では経済危機などを幾度も乗り越えてきた実績があるとともに、いつの時代も多くの消費者を魅了する商品を提供し続けてきました。これは、優れた経営力があるからこそ実現できると考えられます。こうしたことから、欧州の高級ブランド企業には、高収益性に加えて、健全な財務基盤を持つ優良企業が多いのが特徴です。景気の先行きに不透明感が高まる中でも、引き続き当ファンドのポートフォリオの中心的な存在と位置付けています。

その一方、米国の消費減速の可能性を視野に、プレミアム・ブランド企業の中でも価格帯が低い商品を提供する企業（景気減速によるマイナスの影響を受けやすいとみられる顧客が多いため）の組入比率を引き下げたほか、業績回復に時間がかかるとみられる銘柄などについても組入比率を引き下げ、もしくは全売却するといった対応を行っています。

足元の予想PERは、コロナ前の水準をやや下回る

当ファンドが投資しているプレミアム・ブランド企業の株式における足元（2023年7月末時点）の予想株価収益率（PER）注は、過去平均（期間：2006年6月末～2023年7月末）を上回る水準ではあるものの、コロナ前の水準をやや下回る水準です。足元の予想PERからみると、過度な割高感はなく、妥当なバリュエーション（投資価値評価）水準であると考えています。　

^{注：来年度1株当たり利益ベース、組入比率加重平均}

一方で、先進国の市場平均などに比べて高い水準にあると懸念する向きもありますが、プレミアム・ブランド企業の株式のバリュエーション水準は、これまでも長期にわたって先進国の市場平均に比べると相対的に高い水準で推移してきました。これは、プレミアム・ブランド企業の多くが、相対的に高い成長性や良好な企業のファンダメンタルズを有しているための「プレミアム」であるとみています。

短期的な株価の下落には警戒。しかし、堅調な業績動向であることや、良好な企業のファンダメンタルズを有することには変わりがない

プレミアム・ブランド企業の株価はコロナ・ショック後、需要回復期待を先取りするかたちで2020年、2021年と相対的に大きく上昇してきました。さらに、2022年後半から2023年5月半ばにかけては中国のゼロコロナ政策終了で中国市場の回復期待から、再び大きく上昇しました。また、プレミアム・ブランド企業の決算発表では、過去2年以上にわたって市場予想を大きく上回る売上・利益成長が示され続けてきました。

足元では、中国の景気回復が想定以上に緩やかであるほか、米国の力強いリベンジ消費の動きは終息しつつあります。また、プレミアム・ブランド企業の決算は引き続き堅調ですが、これまでのように市場予想を大幅に上回るような、サプライズとなるケースは少なくなっています。こうした状況を考慮すると、今後も短期的にみると、株価が大きく下落する局面が起こりえると警戒しています。

しかし、前述の通り、堅調な業績動向であることに変わりはなく、さらに、今年後半以降は世界的な海外旅行の本格的な回復などが成長ドライバーになると期待しています。

また、特に、欧州の高級ブランド企業については、企業のファンダメンタルズが良好な優良企業が多く存在します。世界経済や市場動向の先行き不透明感が高まる中で、こうした銘柄は投資家の注目を集める可能性があるとみています。

※将来の市場環境の変動等により、上記の内容が変更される場合があります。