●2023年10月～12月のピクテ・グローバル・インカム株式ファンド（1年決算型）（以下当ファンド）の基準価額は、欧米のインフレ率が鈍化し、長期金利はピークアウトするなかで、政策金利引き下げ期待が高まっていることなどが背景となり、上昇。
●「グリーンシフト」を目指す公益企業は中長期的な成長が期待され、株価の調整は中長期的な投資機会になるとみる。

■ 当ファンドのパフォーマンス

 

■  パフォーマンスの変動要因

【2023年1月～2023年12月（過去1年間）】

当該期間でパフォーマンスへのプラス寄与度が大きかった主な銘柄はエーオン（ドイツ、総合公益事業）、SSE（英国、電力）、PG&E（米国、電力）などでした。エーオンは、良好な業績や財務指標の改善、設備投資の拡大などがプラスに寄与しました。SSEは、クリーン・エネルギー・プロジェクトなどが堅調で、当初の業績見通し、増配、設備投資計画の継続を発表したことなどが、プラスに寄与しました。PG&Eは、過去2年間の山火事リスク軽減対策の進捗状況と今後の計画を発表したこと、2020年の山火事賠償責任に関する和解が成立したこと、また送電線の地中化計画のために連邦融資を申請したことや、経営陣が2024年のコスト管理などについて強気の発表をしたことなどを背景に上昇しました。

一方、マイナス寄与度の大きかった主な銘柄は、ネクステラ・エナジー（米国、電力）、オーステッド（デンマーク、電力）、エクセロン（米国、電力）などでした。ネクステラ・エナジーは、子会社のネクステラ・エナジー・パートナーズ（米国、独立系発電・エネルギー販売）が金利の上昇を背景に、配当成長率見通しを引き下げたことで株価が大きく下落したことなどが下落要因となりました。オーステッドは金利上昇、税額控除の変更などを理由に米国の洋上風力発電開発に関連する減損処理が必要であると発表したことなどが、下落要因となりました。エクセロンは、当局の提示した電力料金の認可レート水準が低い水準であったことなどを背景に下落しました。

【2023年10月～12月（過去3ヵ月）】

当該期間でパフォーマンスへのプラス寄与度が大きかった主な銘柄は、RWE（ドイツ、独立系発電・エネルギー販売）、SSE（英国、電力）などでした。RWE、SSEはクリーン・エネルギー・プロジェクトなどが堅調で、当初の業績見通し、増配、設備投資計画の継続などを発表したことなどから、上昇しました。

一方、マイナス寄与度の大きかった主な銘柄は、ネクステラ・エナジー・パートナーズ、オーステッド、エクセロンなどでした。ネクステラ・エナジー・パートナーズは金利の上昇を背景に、配当成長率見通しを引き下げ、大きく下落しました。オーステッドは金利上昇、税額控除の変更などを理由に米国の洋上風力発電開発に関連する減損処理が必要であると発表したことなどが、下落要因となりました。エクセロンは、当局の提示した電力料金の認可レート水準が低い水準であったことなどを背景に下落しました。

 

■　2023年10月～12月（過去3ヵ月）の投資行動

当該期間の売買に関しては、電力料金基準決定結果が想定を下回る内容だったことで株価が下落したエクセロンや米国の総合公益事業銘柄などを買い増しました。また、成長見通しの継続を再表明したネクステラ・エナジーの組入比率を引き上げました。

一方、同社子会社のネクステラ・エナジー・パートナーズに関しては非規制下で金利上昇の影響を受けやすいことから、株式を全売却しました。加えて、資金調達面で金利上昇によるマイナスの影響が大きい、ポルトガルの電力銘柄などの組入比率を引き下げました。株価が回復したAES（米国、独立系発電・エネルギー販売）、オーステッドに加えて、堅調なパフォーマンスが続いていたRWEの利益を確定し、一部売却しました。

■　今後の見通し、運用方針

世界公益株式は長期金利の急上昇を背景に相対的に軟調に推移してきましたが、欧米のインフレ率も鈍化し、長期金利がピークアウトするなかで、政策金利引き下げ期待が高まっていることなどから、公益株式も上昇しています。また、これまでの株価の調整で世界公益株式全体の株価収益率（PER）は過去平均や世界株式と比べて低い水準である一方、世界の公益企業の業績見通しは良好であることから、投資妙味があるとみています。

こうした環境下では、より強固なバランスシートを持つ企業や、資金調達コストの上昇をタイムラグを経て価格転嫁でき、物価の変動の影響を受けにくい規制下の公益企業は、相対的に、将来の収益見通しの確実性が高く、安定しています。このため、物価や金利の変動、景気後退懸念などによる株価の調整は、中長期的な投資機会になるものとみています。

当ファンドでは、米国の規制下事業の比率の高い銘柄は、規制環境が良好で、収益見通しが安定していることから、組入れを高位にしています。一方、金利の急上昇の影響を相対的に受けやすい欧州の電力銘柄や非規制下の事業比率の高い銘柄などの組入比率を低位にしています。

■　中長期保有に当たってのポイント

中長期的には世界的に電力などの需要拡大が予想されており、公益セクターの事業環境は良好との見方には変わりありません。

ウクライナ危機をきっかけとしたエネルギー安全保障問題などを背景に、主要国・地域の脱炭素化に向けた政策強化の動きが進展しています。米国ではインフレ抑制法（IRA）、欧州では、Fit for 55　（温室効果ガス削減政策）やリパワーEUなどの「グリーンシフト」を促す政策が施行されています。これらの動きは、風力、太陽光、水力などのクリーンエネルギー発電の拡大やこれらの発電を支えるための送電網の拡大を後押しするとみられます。

当ファンドでは、公益企業のESG（環境、社会、ガバナンス）への取り組みを重視し、公益企業にエンゲージメント（対話）を行い、クリーンエネルギーシフトを促していきます。主要国・地域のクリーンエネルギー政策強化の動きは、「グリーンシフト」を目指す公益企業の株式にプラスになるものと期待されます。

■　直近1カ月の世界公益株式は、世界株式を大きく上回るパフォーマンス

過去の2年近くの相対パフォーマンスをみると、①前半はインフレで世界公益株優位の時期が続きましたが、②過去1年近くでみると長期金利の急上昇などを背景にアンダーパフォームが続きました。その金利上昇が一服したことで、③直近相対パフォーマンスのボトムから2024年1月16日現在までで、世界公益株式は円換算ベースでも+11.6％と、世界株式の+9.0％を上回っています。

■　公益株式の株価にマイナス要因となった金利急上昇も頭を打ち、金利低下へ

長期金利は米国の10年国債利回りでみると、2023年年初来ボトムの4月の3.3%から10月には5%近くまで大幅に上昇しました。その間に、世界公益株式の（対世界株式）相対パフォーマンスが悪化しました。

大幅な金利上昇は、1）発電施設など設備投資のために、長期借入が多い公益企業の利払いコストが増加し、2）設備投資も縮小するという見方が高まりやすく、また、3）配当利回りが高い公益株式の債券代替としての相対的な利回りの魅力が薄れることから、短期的にマイナスの影響を受けやすい傾向があります。

一方、現在、当ファンドの組入の約8割を占める規制下の公益企業の場合、利払いなどのコストは、時間差をおいて電力料金に転嫁できるという点は、考慮されない傾向があるため、公益企業の株価のアンダーパフォームの要因となりました。その金利上昇も、金利上昇の要因となってきた物価上昇率が鈍化したことや、米国利上げ停止観測などを背景に頭打ちとなり、金利低下に転じてきています。

■　PERでみると世界公益株式は相対的に割安感高まる

2022年夏には世界公益株の株価収益率（PER）は20倍弱でしたが、株価下落によりPERは大きく低下、その一方で世界株式は株価上昇とともにPERが上昇しています。世界公益株式の予想株価収益率（PER）は14.2倍と過去平均の15.2倍や世界株式17.6倍（2024年1月12日現在）と比べて低い水準にあり、世界公益株式は、相対的PERでみると割安感が高まっています。

 

■　世界公益株式のEPS予想は世界株式と比べても堅く推移

世界公益株式の1株当たり利益（EPS)予想は世界株式と比べても底堅く推移しています。

■　規制下事業中心の企業の収益はより安定

左下図は当ファンドの投資比率の高い米国の公益企業の1株当たり利益と配当金の推移です。右が同利益予想の推移を示しています

米国の公益企業は、規制下の事業比率が高く、米国の規制下では、物価上昇や金利上昇などで増加したコストは時間差をおいて電力料金に転嫁することができる仕組みとなっており、利益のブレはあるものの、そのブレ幅は他の業種に比べて小さく、安定した利益トレンドとなっています。これまでの利益実績も、これからの利益予想も米国公益株式は堅調です。

また、子会社の減配で株価が軟調に推移した、ネクステラ・エナジーも資金調達計画や利益見通しには変更がなく、市場の利益予想も増益が予想されています。

■　1）金利急上昇一服、2）割安、3）底堅い業績見通しで世界公益株式に注目

世界公益株式投資で現在注目すべき点は、

1）金利上昇の頭打ちは、当ファンドの主要投資対象である世界公益株式のパフォーマンスに寄与するという点、2）世界公益株式はPERでみて割安感が高まっているという点、3）世界公益株式の利益実績、予想ともに底堅く推移すると予想されている、という点です。

また、今後景気減速を迎える可能性も考えられますが、公益企業は日常生活に密着したサービスを提供していることから、景気減速局面でも業績が相対的に安定しているとみられる点は、世界公益株式が世界株式をアウトパフォームする要因になると考えています。