● クアトロの基準価額は2024年年初来（9月13日まで）で3.0%の上昇となっています。2024年7月中旬以降は、市場が乱高下するなか、クアトロの基準価額も調整しましたが、運用チームは、当該調整は常に変動する市場に参加し続けるうえで定期的に訪れるものであり、ポートフォリオは引き続き想定通りの動きをしていると捉えています。
● 運用チームは、2024年7月中旬以降の市場変動を経ても、これまで続いた主要中央銀行による金融引き締めサイクルの金融緩和サイクルへの転換が進むなか、資産クラス間の分散効果が期待できる好ましい運用環境が続く公算が大きいとの見方を変えていません。

クアトロの基準価額は2024年年初来（9月13日まで）で3.0%上昇

クアトロの基準価額は2024年年初来（9月13日まで）で3.0%の上昇となっています。リスク資産比率を高めたことなどが奏功し、2023年11月から2024年7月中旬にかけて基準価額は堅調に推移しました（図表1）。2024年7月中旬以降は、市場が乱高下するなか、クアトロの基準価額も調整しましたが、運用チームは、当該調整は常に変動する市場に参加し続けるうえで定期的に訪れるものであり、ポートフォリオは引き続き想定通りの動きをしていると捉えています。

 

資産クラス間の分散効果が期待できる好ましい運用環境が続く公算が大きいとの運用チームの見方は変わらず

図表2は、米国株式20%および米国国債80%からなる「低リスク型分散投資ポートフォリオ」^注のシミュレーションの年間騰落率の推移を示したものです（上記資産配分比率は、クアトロの低リスク特性を踏まえ、債券を多めに設定）。

「低リスク型分散投資ポートフォリオ」の1920年から2024年（2024年は8月末まで）までの105年分の年間騰落率を振り返ると、2022年が百年に一度とも言える未曾有の年であったことがわかります。2022年は世界的なインフレの高進とそれに対する米連邦準備制度理事会（FRB）をはじめとした主要中央銀行による急速な金融引き締めの動きがあり、市場は、大規模な金融緩和によって支えられたそれまでとは異なる状況に直面しました。そうしたなか、株式市場と債券市場が揃って大きく下落した2022年の「低リスク型分散投資ポートフォリオ」の年間騰落率は-16.4%となり、年間ベースでは大恐慌期の1931年を超える下落率となりました。クアトロにおいても、2022年は分散効果が発揮されにくい厳しい局面が続き、基準価額の年間騰落率は-10.9%となりました。

百年に一度とも言える未曾有の運用環境を経て、足元では資産クラス間の分散効果が復活しています。主要中央銀行においては、日本銀行が利上げを開始したものの、スイス国立銀行やカナダ銀行、欧州中央銀行（ECB）、イングランド銀行などが既に利下げに転じているほか、市場ではFRBも早晩利下げに転じることが見込まれています（2024年9月13日時点）。運用チームは、2024年7月中旬以降の市場変動を経ても、これまで続いた主要中央銀行による金融引き締めサイクルの金融緩和サイクルへの転換が進むなか、資産クラス間の分散効果が期待できる好ましい運用環境が続く公算が大きいとの見方を変えていません。

^{注：「低リスク型分散投資ポートフォリオ」は、資産配分比率が米国株式20%、米国国債80%となるように月次でリバランス計算したものであり、実際のファンドではありません。}

 

ポートフォリオの状況（2024年8月末時点）

2024年8月末時点のポートフォリオの構成比は、株式が32.1%、債券が39.6%、オルタナティブが21.3%、キャッシュ・短期金融商品等が7.0%となっています（図表3）。

株式については、やや強気のスタンスとしています。労働市場の軟化をきっかけに米国の景気後退懸念が強まっていますが、企業業績は依然堅調であり、米国景気は軟着陸する可能性が高いとみています。ECBの追加利下げやFRBの利下げ転換への期待感などが相場の下支え要因になると思われます。

債券については、同資産が果たす株式に対する分散効果には引き続き期待できると考えていますが、米国を筆頭とした先進国の財政悪化懸念などから、債券全般に対するスタンスは中立としています。 ファンダメンタルズ（基礎的条件）の観点から、地域別では相対的に欧州を選好しています。米国については、FRBの利下げに対する市場の期待値は過大とみています。

オルタナティブでは、ポートフォリオ分散の観点からロング・ショート型戦略、市場中立型戦略、金への投資を継続しています。金については、①インフレ耐性、②地政学的リスクを背景に底堅い需要が見込まれる点、などを前向きに評価しており、中長期での強気スタンスを継続します。

 

ポイント①先進国の先行きの成長率低下

米国経済はこれまで、想定していた以上に底堅く推移してきたものの、金融引き締めがいずれ景気に対する下押し圧力となることは避けられないと考えています。米国では、実質小売売上高は緩やかに減速しており、また住宅の建設活動についても先行きの鈍化が予想されるなど、2025年に向けて成長ペースは緩やかに鈍化するとみています。また、日本でも、日銀が金融政策の正常化を進めるなか、一部で景気鈍化の兆しがみられます。今後、金利が高止まりした場合、家計と企業のバランスシートは悪化し、先進国全体の成長は徐々に鈍化すると予想しています。

株式については、相対的に景気変動に左右されにくいと考えられるクオリティ・グロース株式*やディフェンシブ株式**を選好しています（図表4の株式部分参照）。債券については、全般に成長率低下が金利低下（債券価格は上昇）につながると見込んでいますが、米国債市場の需給悪化などに起因するデュレーションリスクはコントロールしつつ、組入比率引き上げの是非を検討していきます。なお、クレジット・リスクを避ける観点から主に先進国の国債と投資適格債券に投資しています（図表4の債券部分参照）。

^{*クオリティ・グロース株式～「世界スタイル株式（クオリティ重視）」、「世界株式」、「スイス株式」、「デジタル・コミュニケーション関連株式」、「世界株式（AI運用型）」、「ロボティクス関連株式」、「日本株式」、「日本株式（先物）」、「米国株式（先物）」}
**ディフェンシブ株式～「スイス株式」、「ディフェンシブ戦略株式」

 

ポイント②物価の粘着性と地政学的リスク

世界的にみて、インフレ率は低下していく可能性が高いものの、経済成長に打撃を与えることなく、インフレ率のみが各国・地域の中央銀行が目標とする水準に到達することは困難であると考えています。また、循環的なインフレ圧力が低下している一方で、構造的なインフレ要因（地政学的な緊張の高まりによるサプライチェーンの分断に起因するものなど）は継続しています。緊迫の度合いが引き続き高い地政学的リスクなどを背景に、インフレ抑制はさらに困難になりつつあると認識しています。

こうしたなか、FRBなどの主要中央銀行にとって、金融政策のかじ取りがさらに困難な局面となっています。仮に、景気への配慮から金融引き締めを抑制することになれば、インフレ率を高止まりさせるリスクとなりうるため、注意が必要と考えています。

インフレ率や地政学的リスクが高まる環境下で耐性を発揮すると期待される資産のポートフォリオへの組入状況は図表5のとおりです。

 

ポイント③早期リカバリー期待

今後のポートフォリオ戦略において、地域分散がもたらす分散効果に注目しています。米国と比較して、新興国は早期に金融緩和に軸足を移しています。中国についても、段階的かつ範囲を絞った金融緩和を実施しています。新興国の景気回復ペースは、先進国と比較して相対的に早いと想定しています。

新興国資産全般については、確信度がさらに高まったタイミングで投資比率の引き上げを検討していきます。中国については、金融緩和の効果が顕在化するまでに時間を要するとみています。引き続き、中国の政治面・経済面における構造的な課題（米国との対立や不動産セクターの信用不安など）には大きな進展はみられておらず、中央銀行である中国人民銀行は今後も緩和的な政策スタンスを強いられるものと考えています。目先の中国の景気は厳しいと判断するものの、いずれは金融緩和によって中国の景気も緩やかながら回復基調に向かうものと考えており、中国経済のボトムアウトがその他新興国のさらなる成長をけん引することが期待されます。

上記見解のポートフォリオへの反映状況は図表6のとおりです。

 

 

※将来の市場環境の変動等により、当資料に記載の内容が変更される場合があります。